概要：施莱佛还从对股东的法律保护程度上，分析了大股东在公司治理中的作用，发现在对股东特别是小股东的法律保护程度低的国家，不仅企业的资本结构中债务的比重较高，而且股权也较集中，大股东比较普遍，因为大股东的存在可以补救法律保护的不足，减少股权实施中的法律介入。在发达国家，美国和英国对股东特别是小股东的法律保护程度最高，德国和日本相对较弱，与此相对应，前者的股权分散，后者的股权集中，这从另一个方面解释了股权集中程度差异的原因。相对来讲，在对股东的法律保护程度较低的国家，小股东权利的行使会遇到很多困难，或需要持有更多的股份才能控制企业，在经营者设置障碍时更是如此。据说西方投资者需要持有75%的股票才能控制一个俄罗斯企业，而俄罗斯投资者只需要25%的股票就能控制相同的企业。原因在于经理可以利用许多法律空缺对付外国投资者，但难以用同样的方式对付国内投资者。根据这种分析，在对投资者的法律保护不健全的国家，股权的集中有助于解决代理问题。可见，关于股权结构的重要性及熟优熟劣，在理论上莫衷一是，各种学说都有其主张，并找出一些事实来支
股权结构与公司治理,标签：领导讲话稿,领导发言稿,http://www.laixuea.com施莱佛还从对股东的法律保护程度上，分析了大股东在公司治理中的作用，发现在对股东特别是小股东的法律保护程度低的国家，不仅企业的资本结构中债务的比重较高，而且股权也较集中，大股东比较普遍，因为大股东的存在可以补救法律保护的不足，减少股权实施中的法律介入。在发达国家，美国和英国对股东特别是小股东的法律保护程度最高，德国和日本相对较弱，与此相对应，前者的股权分散，后者的股权集中，这从另一个方面解释了股权集中程度差异的原因。相对来讲，在对股东的法律保护程度较低的国家，小股东权利的行使会遇到很多困难，或需要持有更多的股份才能控制企业，在经营者设置障碍时更是如此。据说西方投资者需要持有75%的股票才能控制一个俄罗斯企业，而俄罗斯投资者只需要25%的股票就能控制相同的企业。原因在于经理可以利用许多法律空缺对付外国投资者，但难以用同样的方式对付国内投资者。根据这种分析，在对投资者的法律保护不健全的国家，股权的集中有助于解决代理问题。
可见，关于股权结构的重要性及熟优熟劣，在理论上莫衷一是，各种学说都有其主张，并找出一些事实来支持。这在关于美国企业的实证研究中表现更为突出。德姆塞茨（Demsetz）和莱恩（Lehn）对美国511个大公司的实证研究发现，所有权集中和利润没有任何关系。莫克尔（Morck）等人对被列入《财富》500强中371个大公司的实证研究发现，托宾的Q版权归属原作者与董事会成员持有股份有很强的线性关系。麦康奈尔（MeConnel）等人对1000个公司的实证研究发现，托宾的Q与机构投资者所持有的股份份额有正相关关系。再从发达国家的现实来看，由于股权的集中程度及资本市场的发育程度不同，有两种典型的治理模式，即股权分散、主要依靠外部市场治理的美英模式，以及股权集中、主要依靠大股东内部治理的日德模式。前者的主要优点是能利用资本市场固有的灵活性、激励和约束，实现资本从低效领域转向高效领域，特别有利于高新技术产业和高风险投资产业筹集资金，也有利于实现企业和产业的重组。但活跃的接管市场也可能迫使经营者注重短期经营及反接管措施的采用，忽视长期投资和经营，也不利于股东、债权人、职工、及供应商与企业结成长期利害关系，实现企业行为长期化。后者的主要优点是银行和其他大股东有积极性且有能力监督经营，解决分散股东在监督经营上的搭便车现象，既使经营者受到监督和控制，又能使其避开资本市场的短期压力，集中精力从事长期经营和投资。这种模式还由于注重职工在公司治理中的权利，有利于协调劳资关系，鼓励职工对企业进行人力资本投资及职工行为的长期化，有利于组织技能、技术及人力资本在企业内部的蓄积。日、德在汽车、机械、钢铁等成熟产业具有很强竞争力，与其治理模式的上述优势有密切关系。然而由于债权人比股东厌恶风险，主要依靠债权人的治理模式就不利于高新技术产业和高风险产业筹集资金，较强的内部控制也可能抑制企业家的创新及冒险精神。德国在微生物、电子通讯等高技术行业远远落后于美国，与其治理模式固有的缺陷也有密切联系。由于两种模式各有利弊，这些国家企业的整体素质也都很高，在各自的模式下都有一大批杰出的企业，也有一些表现不佳的企业，因此很难从绝对意义上说清熟优熟劣。
上面的理论分析和经验支持主要是就成熟市场经济而言的，就转轨经济特别是我国而言，情况又大有不同。由于我国大多数上市公司的股权结构中，国有股和法人股的比重占绝对优势，这两种大股东在董事会和监事会中的代表也占绝对优势，其中在国家控股公司，国家代表在董事会和监事会中的席位都在70%以上，在法人控股公司，法人股在董事会和监事会中的席位都在65%以上（许小年，1996）。根据许小年等人对我国上市公司的实证分析：（1）法人股所占比重与公司业绩（主要用公司的市值与帐面价值之比MBR、股权回报率ROE和资产回报率ROA来反映）正相关，它们在上市公司的地位可能比德国和日本的银行的地位弱，但可能比美国的机构投资者的地位强，它们所依赖的方法是直接控制董事会，而不是用并购威胁来迫使经理为股东利益服务。（2）国家股所占比重与公司业绩有负相关关系，这种低效可能是由于国家控股公司常常追求政治目标，而非利润最大化，也可能是中央政府（国有资产管理局）与其它股东的利益冲突引起的。当公司需要发行新股来筹资时，国有资产管理局在董事会的代表往往持反对意见，因为发行新股会使旧股的权益分散。一旦这种反对意见被采纳，就会使公司失去投资机会，进而伤害长期的增长潜力。如果这种假设成立，国家控股公司的负债与资产的比率就会较高，而在法人控股公司中较低，这一结论也与实证分析相一致。（3）个人持有的A股比重在MBR回归中为显著负相关，在ROE和ROA回归中系数为0。这一结果是因为国有股和法人股在绝大多数公司占有绝对优势，个人股在这些公司的董事会和监事会中没有一席之地，他们既没有积极性也没有能力参与公司治理，只是搭便车。据计算，中国股票持有的平均期限只有1-2个月，而在美国是18个月，这足以说明中国的小股东没有监督企业经营的激励，有很强的投机性。